萬(wàn)科A為市值管理樹(shù)立樣板
來(lái)源:紫金港資本首席研究員 陳紹霞
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作者:goldportcap
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發(fā)布時(shí)間: 2015-10-28
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9月28日，萬(wàn)科企業(yè)股份有限公司公告披露，其2015年公司債券(第一期)發(fā)行工作已于2015年9月28日結(jié)束，實(shí)際發(fā)行規(guī)模為人民幣50億元、票面利率為3.50%，債券期限為5年。根據(jù)萬(wàn)科發(fā)布的公告，中國(guó)證監(jiān)會(huì)已核準(zhǔn)其公開(kāi)發(fā)行面值總額不超過(guò)90億元的公司債券，本次發(fā)行的債券為第一期。
此前的9月16日，萬(wàn)科發(fā)布公告，計(jì)劃在人民幣 100 億元額度內(nèi)回購(gòu)公司 A 股股份，回購(gòu)股份價(jià)格不超過(guò)人民幣13.20元/股，回購(gòu)期限為自公司股東大會(huì)審議通過(guò)回購(gòu)方案之日（8月31日）起至2015年12月31日。
萬(wàn)科在公告中表示，公開(kāi)發(fā)行公司債券的募集資金扣除發(fā)行費(fèi)用后，擬用于調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)及(或)補(bǔ)充流動(dòng)資金?？紤]到該公司計(jì)劃于今年底之前以100億元金額回購(gòu)股票，因此，該公司本次債券融資將主要用于其股票回購(gòu)。
發(fā)行債券籌資以回購(gòu)公司股票，在A股市場(chǎng)雖然沒(méi)有先例，但在美國(guó)等成熟資本市場(chǎng)卻較為常見(jiàn)。據(jù)報(bào)道，2013年5月，蘋(píng)果公司曾發(fā)債170億美元，為其高達(dá)550億美元的股票回購(gòu)和現(xiàn)金分紅計(jì)劃籌措資金；2015年2月，蘋(píng)果公司再次發(fā)債50億美元，以用于股票回購(gòu)和現(xiàn)金分紅。
萬(wàn)科A本次發(fā)行債券的利率為3.5%，考慮到債券利息可以在所得稅前列支（計(jì)入財(cái)務(wù)費(fèi)用），以萬(wàn)科25%的所得稅率計(jì)算，其稅后成本僅為2.63%(3.5%×(1-25%))。因此，其融資成本遠(yuǎn)低于優(yōu)先股（優(yōu)先股的股息支出在稅后列支，沖減未分配利潤(rùn)）。
具體地說(shuō)，萬(wàn)科A本次債券融資50億元，發(fā)行利率3.5%,每年的利息支出1.75億元，對(duì)年度凈利潤(rùn)的影響額為-1.31億元(1.75×(1-25%))。
假設(shè)50億元債券融資全部用于股票回購(gòu)，回購(gòu)價(jià)格為13.20元的上限，交易傭金假設(shè)為萬(wàn)分之五，則可回購(gòu)股票3.786億股，萬(wàn)科總股本將由110.481億股減少為106.695億股。假設(shè)在不回購(gòu)股票的情況下萬(wàn)科凈利潤(rùn)保持與2014年不變、為157.45億元，每股收益為1.425元，發(fā)行債券50億元并全部用于股票回購(gòu)，則凈利潤(rùn)下降至156.14億元(利息支出對(duì)凈利潤(rùn)的稅后影響額-1.31億元、按全年計(jì)算)，回購(gòu)后每股收益為1.463元，每股收益較回購(gòu)前增加了2.69%?；刭?gòu)的規(guī)模越大，每股收益的增加幅度也將會(huì)越高。
萬(wàn)科本次計(jì)劃以100億元回購(gòu)股票，假設(shè)全部通過(guò)債務(wù)融資且融資利率為3.5%,假設(shè)回購(gòu)價(jià)格均為13.2元的價(jià)格上限,則通過(guò)股票回購(gòu),其每股收益可以提高5.57%。
萬(wàn)科最近三年的凈利潤(rùn)均在100億元以上（2012-2014年凈利潤(rùn)分別為125.5億元、151.2億元和157.5億元），大量在建項(xiàng)目已實(shí)現(xiàn)預(yù)售，今年6月末預(yù)收賬款余額2104.8億元、相當(dāng)于其2014年?duì)I業(yè)收入的1.4倍， 100億元的回購(gòu)資金相當(dāng)于其2014年末總資產(chǎn)的1.97%、凈資產(chǎn)的11.34%。考慮到上述因素，個(gè)人認(rèn)為，萬(wàn)科本次通過(guò)債務(wù)融資以回購(gòu)股票，不會(huì)導(dǎo)致其財(cái)務(wù)狀況惡化、對(duì)其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、財(cái)務(wù)狀況不會(huì)產(chǎn)生重大影響。
上述分析表明，萬(wàn)科以3.5%的利率發(fā)行債券融資,并回購(gòu)股票,會(huì)增加其每股收益，提升其股票的內(nèi)在價(jià)值。個(gè)人認(rèn)為,這才是真正的市值管理，通過(guò)資本運(yùn)營(yíng)實(shí)質(zhì)上增加股東財(cái)富。而當(dāng)前A股市場(chǎng)所流行的那些所謂的市值管理，主要是通過(guò)講故事、編題材吸引散戶(hù)跟風(fēng)、推升股價(jià)，甚至通過(guò)聯(lián)手機(jī)構(gòu)坐莊、通過(guò)操縱股價(jià)拉抬其股價(jià)，這些人為拉抬股價(jià)行為實(shí)際上并不屬于市值管理，甚至有違法之嫌。
萬(wàn)科通過(guò)低成本的債務(wù)融資獲得資金,并回購(gòu)其股票，提升了其股票的內(nèi)在價(jià)值，為A股上市公司的市值管理活動(dòng)樹(shù)立了一個(gè)樣板。相比較而言,A股市場(chǎng)上一些現(xiàn)金富余型企業(yè)，如貴州茅臺(tái)(600519,股吧)、五糧液(000858,股吧)、格力電器(000651,股吧)、美的集團(tuán)等上市公司更應(yīng)該向萬(wàn)科學(xué)習(xí)。這些企業(yè)賬面上都有大量的資金長(zhǎng)期閑置,在股價(jià)低迷時(shí)以閑置資金回購(gòu)股票,會(huì)顯著提高其每股收益、提升其股票的內(nèi)在價(jià)值；如果這些企業(yè)無(wú)意回購(gòu)股票，則應(yīng)該進(jìn)一步加大現(xiàn)金分紅力度,讓投資者自己選擇以現(xiàn)金分紅再投資的方式增持其股票。
此前的9月16日，萬(wàn)科發(fā)布公告，計(jì)劃在人民幣 100 億元額度內(nèi)回購(gòu)公司 A 股股份，回購(gòu)股份價(jià)格不超過(guò)人民幣13.20元/股，回購(gòu)期限為自公司股東大會(huì)審議通過(guò)回購(gòu)方案之日（8月31日）起至2015年12月31日。
萬(wàn)科在公告中表示，公開(kāi)發(fā)行公司債券的募集資金扣除發(fā)行費(fèi)用后，擬用于調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)及(或)補(bǔ)充流動(dòng)資金?？紤]到該公司計(jì)劃于今年底之前以100億元金額回購(gòu)股票，因此，該公司本次債券融資將主要用于其股票回購(gòu)。
發(fā)行債券籌資以回購(gòu)公司股票，在A股市場(chǎng)雖然沒(méi)有先例，但在美國(guó)等成熟資本市場(chǎng)卻較為常見(jiàn)。據(jù)報(bào)道，2013年5月，蘋(píng)果公司曾發(fā)債170億美元，為其高達(dá)550億美元的股票回購(gòu)和現(xiàn)金分紅計(jì)劃籌措資金；2015年2月，蘋(píng)果公司再次發(fā)債50億美元，以用于股票回購(gòu)和現(xiàn)金分紅。
萬(wàn)科A本次發(fā)行債券的利率為3.5%，考慮到債券利息可以在所得稅前列支（計(jì)入財(cái)務(wù)費(fèi)用），以萬(wàn)科25%的所得稅率計(jì)算，其稅后成本僅為2.63%(3.5%×(1-25%))。因此，其融資成本遠(yuǎn)低于優(yōu)先股（優(yōu)先股的股息支出在稅后列支，沖減未分配利潤(rùn)）。
具體地說(shuō)，萬(wàn)科A本次債券融資50億元，發(fā)行利率3.5%,每年的利息支出1.75億元，對(duì)年度凈利潤(rùn)的影響額為-1.31億元(1.75×(1-25%))。
假設(shè)50億元債券融資全部用于股票回購(gòu)，回購(gòu)價(jià)格為13.20元的上限，交易傭金假設(shè)為萬(wàn)分之五，則可回購(gòu)股票3.786億股，萬(wàn)科總股本將由110.481億股減少為106.695億股。假設(shè)在不回購(gòu)股票的情況下萬(wàn)科凈利潤(rùn)保持與2014年不變、為157.45億元，每股收益為1.425元，發(fā)行債券50億元并全部用于股票回購(gòu)，則凈利潤(rùn)下降至156.14億元(利息支出對(duì)凈利潤(rùn)的稅后影響額-1.31億元、按全年計(jì)算)，回購(gòu)后每股收益為1.463元，每股收益較回購(gòu)前增加了2.69%?；刭?gòu)的規(guī)模越大，每股收益的增加幅度也將會(huì)越高。
萬(wàn)科本次計(jì)劃以100億元回購(gòu)股票，假設(shè)全部通過(guò)債務(wù)融資且融資利率為3.5%,假設(shè)回購(gòu)價(jià)格均為13.2元的價(jià)格上限,則通過(guò)股票回購(gòu),其每股收益可以提高5.57%。
萬(wàn)科最近三年的凈利潤(rùn)均在100億元以上（2012-2014年凈利潤(rùn)分別為125.5億元、151.2億元和157.5億元），大量在建項(xiàng)目已實(shí)現(xiàn)預(yù)售，今年6月末預(yù)收賬款余額2104.8億元、相當(dāng)于其2014年?duì)I業(yè)收入的1.4倍， 100億元的回購(gòu)資金相當(dāng)于其2014年末總資產(chǎn)的1.97%、凈資產(chǎn)的11.34%。考慮到上述因素，個(gè)人認(rèn)為，萬(wàn)科本次通過(guò)債務(wù)融資以回購(gòu)股票，不會(huì)導(dǎo)致其財(cái)務(wù)狀況惡化、對(duì)其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、財(cái)務(wù)狀況不會(huì)產(chǎn)生重大影響。
上述分析表明，萬(wàn)科以3.5%的利率發(fā)行債券融資,并回購(gòu)股票,會(huì)增加其每股收益，提升其股票的內(nèi)在價(jià)值。個(gè)人認(rèn)為,這才是真正的市值管理，通過(guò)資本運(yùn)營(yíng)實(shí)質(zhì)上增加股東財(cái)富。而當(dāng)前A股市場(chǎng)所流行的那些所謂的市值管理，主要是通過(guò)講故事、編題材吸引散戶(hù)跟風(fēng)、推升股價(jià)，甚至通過(guò)聯(lián)手機(jī)構(gòu)坐莊、通過(guò)操縱股價(jià)拉抬其股價(jià)，這些人為拉抬股價(jià)行為實(shí)際上并不屬于市值管理，甚至有違法之嫌。
萬(wàn)科通過(guò)低成本的債務(wù)融資獲得資金,并回購(gòu)其股票，提升了其股票的內(nèi)在價(jià)值，為A股上市公司的市值管理活動(dòng)樹(shù)立了一個(gè)樣板。相比較而言,A股市場(chǎng)上一些現(xiàn)金富余型企業(yè)，如貴州茅臺(tái)(600519,股吧)、五糧液(000858,股吧)、格力電器(000651,股吧)、美的集團(tuán)等上市公司更應(yīng)該向萬(wàn)科學(xué)習(xí)。這些企業(yè)賬面上都有大量的資金長(zhǎng)期閑置,在股價(jià)低迷時(shí)以閑置資金回購(gòu)股票,會(huì)顯著提高其每股收益、提升其股票的內(nèi)在價(jià)值；如果這些企業(yè)無(wú)意回購(gòu)股票，則應(yīng)該進(jìn)一步加大現(xiàn)金分紅力度,讓投資者自己選擇以現(xiàn)金分紅再投資的方式增持其股票。
