洪荒之力PPP
來(lái)源:證券市場(chǎng)周刊
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作者:goldportcap
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發(fā)布時(shí)間: 2016-09-26
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作為“寬財(cái)政”政策的支點(diǎn)，在一系列因素催化下，PPP主題有望持續(xù)升溫。
它就是PPP(Public-Private Partnership)，即公私合作模式，是公共基礎(chǔ)設(shè)施中的一種項(xiàng)目融資模式。在該模式下，鼓勵(lì)私營(yíng)企業(yè)、民營(yíng)資本與政府進(jìn)行合作，參與公共基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)。
隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)壓力變大，貨幣政策寬松邊際效果打折，財(cái)政政策勢(shì)必要發(fā)揮更加重要的作用，基建作為財(cái)政政策最重要的抓手也必定隨之加速。7月底召開(kāi)的中央政治局會(huì)議確定了下半年“寬財(cái)政，穩(wěn)貨幣”的基調(diào)，未來(lái)支持基建相關(guān)投資、民生改善等是財(cái)政政策的重要著力點(diǎn)。
而PPP模式正是撬動(dòng)基建產(chǎn)業(yè)鏈和“寬財(cái)政”政策的“支點(diǎn)”：一方面，基建投資維持在相對(duì)高位，但公共財(cái)政支出似乎已經(jīng)達(dá)到了極限，PPP在拉動(dòng)基建投資的重要性凸顯；另一方面，刺激民間投資或成為財(cái)政政策重點(diǎn)方向，PPP將充當(dāng)主要角色。
在政策的大力推動(dòng)下，PPP正進(jìn)入加速落地期。據(jù)悉，第三批PPP示范項(xiàng)目名單有望近期公布，總投資金額約1萬(wàn)億元。而據(jù)財(cái)政部網(wǎng)站公布的報(bào)告，第一批PPP示范項(xiàng)目總投資金額1800億元；第二批總投資金額6589億元。
同時(shí)，各地PPP項(xiàng)目落地也呈現(xiàn)加速態(tài)勢(shì)，內(nèi)蒙古首條PPP地鐵工程開(kāi)工，投資總額逾200億元；河北推出100個(gè)PPP項(xiàng)目助力京津冀協(xié)同發(fā)展；成都也發(fā)布了2016年第一批PPP推介項(xiàng)目，掀起了新一輪的PPP建設(shè)熱潮。
統(tǒng)計(jì)顯示，目前財(cái)政部、發(fā)改委PPP項(xiàng)目庫(kù)規(guī)模分別達(dá)到12萬(wàn)億元和4.2萬(wàn)億元，各省市項(xiàng)目庫(kù)規(guī)模更大。中金公司測(cè)算，未來(lái)10年P(guān)PP項(xiàng)目總投資金額有望達(dá)到30萬(wàn)億元以上。
在PPP大潮中，以上市公司為代表的龍頭企業(yè)成為最大受益者，市占率將顯著上升，對(duì)業(yè)績(jī)的影響正逐步顯現(xiàn)。
在A股行情如此慘淡的局面下，PPP概念股卻爆發(fā)出了洪荒之力，相關(guān)龍頭公司股價(jià)漲幅高達(dá)100%以上。分析師認(rèn)為，這僅僅是PPP行情的序幕，在未來(lái)3-5年甚至更長(zhǎng)時(shí)間還將持續(xù)。
“寬財(cái)政”支點(diǎn)
中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的“三駕馬車”中，出口依舊疲軟，甚至拖累經(jīng)濟(jì)，上半年凈出口對(duì)GDP增速的拉動(dòng)僅為負(fù)0.7%；消費(fèi)雖然在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中發(fā)揮支撐作用，但增速出現(xiàn)放緩，1-8月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)10.3%，較上年同期下降0.17%；在經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力的環(huán)境下，投資被政府當(dāng)做托底經(jīng)濟(jì)的重要抓手。
擴(kuò)大投資需要寬松的政策環(huán)境，而美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)加息概率提升、抑制資產(chǎn)泡沫、貨幣政策邊際效應(yīng)減小等因素卻制約了貨幣政策再寬松，G20會(huì)議政策基調(diào)也確定為降低貨幣政策權(quán)重，在未來(lái)貨幣政策趨于穩(wěn)健的背景下，穩(wěn)增長(zhǎng)將更多地依靠財(cái)政政策發(fā)力。
東興證券表示，從近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和重要部委表態(tài)來(lái)看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)風(fēng)險(xiǎn)依然較大，且政府在政策上面臨眾多掣肘，尤其是央行。未來(lái)，貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響將逐漸減少，財(cái)政政策將成為刺激經(jīng)濟(jì)的主力，其中撬動(dòng)力強(qiáng)、執(zhí)行動(dòng)作快、項(xiàng)目體量大的財(cái)政政策將成為資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期主題。
事實(shí)上，自2016年以來(lái)，積極財(cái)政政策信號(hào)逐步加強(qiáng)。7月底召開(kāi)的中央政治局會(huì)議再次強(qiáng)調(diào)“發(fā)揮財(cái)政資金效應(yīng)”并“引導(dǎo)社會(huì)資金更多投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)薄弱領(lǐng)域”，至此，下半年經(jīng)濟(jì)調(diào)控“寬財(cái)政，穩(wěn)貨幣”的整體基調(diào)基本確立。
基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資將在穩(wěn)增長(zhǎng)政策中發(fā)揮重要作用，由于房地產(chǎn)投資面臨回落壓力，制造業(yè)投資持續(xù)疲弱，通過(guò)基建托底經(jīng)濟(jì)在相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)將會(huì)持續(xù)。
但是，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資在穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的同時(shí)，也成為地方政府最大的負(fù)債來(lái)源。中金公司報(bào)告顯示，從2013 年6月的《全國(guó)政府性債務(wù)審計(jì)結(jié)果》來(lái)看，用于市政建設(shè)、土地收儲(chǔ)、交通運(yùn)輸、保障性住房等基礎(chǔ)性公益性項(xiàng)目的支出占總債務(wù)的87%，隨著基礎(chǔ)設(shè)施蓬勃發(fā)展的是不斷累積的地方債務(wù)。
而且，在2015年新預(yù)算法正式實(shí)施后，受到政府投資融資模式轉(zhuǎn)變，原有政府投融資模式走向盡頭，面對(duì)年均超過(guò)10萬(wàn)億級(jí)別的基建投資需求，為政府和社會(huì)資本合作的PPP機(jī)制打開(kāi)了廣闊的空間。
廣發(fā)證券認(rèn)為，在“寬財(cái)政”的背景下，PPP模式成為了撬動(dòng)基建產(chǎn)業(yè)鏈和“寬財(cái)政”政策的“支點(diǎn)”。從公共財(cái)政支出預(yù)算增速與基建投資增速結(jié)合起來(lái)來(lái)看，PPP加速落地有其內(nèi)在的必然邏輯。
一方面，“穩(wěn)增長(zhǎng)”壓力加大的背后是基建投資增速需要維持在相對(duì)高位，2016年以來(lái)基建投資增速也一直保持上升態(tài)勢(shì)，上半年累計(jì)增速高達(dá)20.33%，相比往年增速有所回升。
而另一方面，從財(cái)政拉動(dòng)基建的角度來(lái)看，在“基建投資/財(cái)政支出”維持在相對(duì)穩(wěn)定的條件下(2014/2015年保持穩(wěn)定的0.75左右水平)，公共財(cái)政支出似乎已經(jīng)達(dá)到了極限——要求的增速接近20%，遠(yuǎn)超年度預(yù)算的增速。
因此，廣發(fā)證券判斷，在合理控制財(cái)政赤字的情況下，下半年可能將更多地發(fā)揮專項(xiàng)建設(shè)基金、城投債、PPP等準(zhǔn)財(cái)政手段的調(diào)節(jié)作用。
廣發(fā)證券還認(rèn)為，在民間投資低迷之下，PPP還將充當(dāng)刺激民間投資的主要角色。
2016年以來(lái)，民間投資增速下滑，尤其在5-7月份增速表現(xiàn)低迷，前7個(gè)月全國(guó)民間投資增速為2.1%，創(chuàng)下多年以來(lái)新低。而民間投資是穩(wěn)增長(zhǎng)、保就業(yè)，同時(shí)推進(jìn)結(jié)構(gòu)性改革，助力經(jīng)濟(jì)提質(zhì)增效升級(jí)的重要手段，海南、河南、貴州等各地在召開(kāi)促進(jìn)民間投資會(huì)議的同時(shí)，也公布了新的PPP項(xiàng)目，寄望于借助PPP作為主要引資手段。未來(lái)在“寬財(cái)政”的整體基調(diào)下，PPP對(duì)于帶動(dòng)民間投資具有不可替代的重要作用。
PPP模式優(yōu)勢(shì)
PPP廣義上泛指所有公共部門與私人部門為提供公共產(chǎn)品或服務(wù)而建立的各種合作關(guān)系，涵蓋服務(wù)外包、租賃、期限內(nèi)剝離、狹義PPP等多種合作渠道。狹義的PPP模式則是指政府和社會(huì)資本通過(guò)股權(quán)合作的方式共同設(shè)立特殊目的公司(SPV)開(kāi)展項(xiàng)目，進(jìn)行設(shè)施建設(shè)及后期運(yùn)營(yíng)維護(hù)和用戶服務(wù)，雙方根據(jù)項(xiàng)目公司經(jīng)營(yíng)成果按持股比例分享收益，承擔(dān)費(fèi)用和相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)；一定經(jīng)營(yíng)期滿后，再將建設(shè)項(xiàng)目無(wú)償或低價(jià)移交給政府。
廣發(fā)證券認(rèn)為，PPP與傳統(tǒng)的政府項(xiàng)目融資模式最根本的不同之處，在于強(qiáng)調(diào)社會(huì)資本深度切入公共項(xiàng)目的全生命周期，不僅停留在項(xiàng)目建設(shè)、運(yùn)營(yíng)和服務(wù)等單一階段，而是從立項(xiàng)、規(guī)劃、設(shè)計(jì)等階段即開(kāi)始介入。
對(duì)于社會(huì)資本方而言，社會(huì)資本參與公共項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)的深入度不斷加大，從外包建設(shè)到特許經(jīng)營(yíng)，再到部分持股。社會(huì)資本從公共項(xiàng)目外部的債權(quán)人角色逐漸轉(zhuǎn)型，公私合營(yíng)模式下社會(huì)資本將分擔(dān)更多的項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也享有更大的項(xiàng)目收益權(quán)。
對(duì)于政府端而言，通過(guò)引入社會(huì)資本投資，政府降低自身投入資金的同時(shí)也分散了一部分的運(yùn)營(yíng)壓力，充分調(diào)動(dòng)了閑散資金的流動(dòng)，最大化資金運(yùn)營(yíng)效率。因此，PPP模式本身就是降低政府財(cái)政壓力的重要舉措之一。
在PPP合作模式下，政府和企業(yè)都是全程參與，雙方合作的時(shí)間更長(zhǎng)，信息也更對(duì)稱。相比于傳統(tǒng)融資模式，這種政企深度合作的形式具有顯著的優(yōu)點(diǎn)，政府和企業(yè)利益共享，風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)，有效提高項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)效率。
項(xiàng)目初期就可以保障資金到位。大型基建項(xiàng)目和公共服務(wù)供給都需要消耗大量資金，許多財(cái)政緊張的地方由于融資難而導(dǎo)致公共服務(wù)設(shè)施建設(shè)長(zhǎng)期落后。而PPP模式使得更多社會(huì)資本可以進(jìn)入公共服務(wù)領(lǐng)域，從而充分調(diào)動(dòng)社會(huì)閑散資金的活力，為地方基建提供資金支持。
統(tǒng)一政府和社會(huì)資本的目標(biāo)。在PPP模式下，政府和社會(huì)資本都具有項(xiàng)目收益權(quán)，有利于兩者因共同的利益一起致力于項(xiàng)目更好的開(kāi)發(fā)運(yùn)營(yíng)，能有效改善地方政府機(jī)構(gòu)決策效率低下、社會(huì)資本關(guān)注私利忽略服務(wù)質(zhì)量的弊病。
有效防止過(guò)度的政府投資。在地方競(jìng)標(biāo)賽等官員業(yè)績(jī)考核壓力下，一些地方政府傾向于過(guò)度地進(jìn)行基礎(chǔ)建設(shè)和公共服務(wù)供給，從而造成資源的浪費(fèi)。而在公私合營(yíng)的PPP模式下，項(xiàng)目投資的決策需要政府和社會(huì)資本共同進(jìn)行，社會(huì)資本天然的逐利本性有助于事先淘汰那些明顯不符合資源配置效率的公共項(xiàng)目。
分擔(dān)政府項(xiàng)目建設(shè)的風(fēng)險(xiǎn)。傳統(tǒng)的地方政府建設(shè)融資中，地方政府以自身信用進(jìn)行融資，再委托社會(huì)資本或自行進(jìn)行項(xiàng)目建設(shè)、運(yùn)營(yíng)等，一旦項(xiàng)目推進(jìn)過(guò)程中出現(xiàn)問(wèn)題，地方政府需要獨(dú)立承擔(dān)所有的償債風(fēng)險(xiǎn)。而地方政府缺少完善的破產(chǎn)機(jī)制，導(dǎo)致地方財(cái)政呆賬壞賬頻發(fā)。而PPP模式雖然要向社會(huì)資本方分配一定的項(xiàng)目利潤(rùn)，但同時(shí)也可以有效分散項(xiàng)目的部分風(fēng)險(xiǎn)，更合理地保障政府機(jī)關(guān)的資金安全。
除了上述優(yōu)勢(shì)之外，在微觀層次上，國(guó)泰君安認(rèn)為，PPP模式有望從兩方面改善公司業(yè)績(jī)：收入端上，PPP項(xiàng)目體量大，平均單體規(guī)模7.9億元，占上市公司營(yíng)收79%，可大幅擴(kuò)大營(yíng)收規(guī)模；成本端上，PPP模式通過(guò)SPV將資金杠桿提高至7倍，可大幅降低公司墊資，并獲得低息融資，壓縮財(cái)務(wù)成本。
民生證券則認(rèn)為，上市公司參與PPP項(xiàng)目熱情來(lái)自三個(gè)方面，一是社會(huì)資本對(duì)PPP的年化收益率要求一般在7%-10%之間，而10年期國(guó)債收益率僅為2.7%左右，相比之下PPP收益穩(wěn)定且較可觀；二是在運(yùn)營(yíng)、技術(shù)及融資等方面具備突出優(yōu)勢(shì)的企業(yè)，將通過(guò)參與PPP項(xiàng)目進(jìn)一步提升市場(chǎng)占有率，進(jìn)而增厚公司業(yè)績(jī)；三是通過(guò)PPP合作，企業(yè)可以與政府建立良好的合作關(guān)系，提升項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)效率。
市場(chǎng)對(duì)于PPP也并非完全都是贊歌，有分析認(rèn)為，中央與地方政府不斷博弈的核心就是要控制住地方政府投資沖動(dòng)，限制地方政府債務(wù)，而PPP項(xiàng)目不外乎把一個(gè)過(guò)去3-5年建設(shè)期結(jié)束就需要付款的基建項(xiàng)目變成了一個(gè)更改名目可以用20年分期付款的，并且不計(jì)入地方政府債務(wù)的“影子銀行”模式。
對(duì)此，長(zhǎng)江證券也指出，PPP并非完美，目前仍然有部分問(wèn)題有待解決。
如，PPP項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的分擔(dān)：這類風(fēng)險(xiǎn)包括政策法律風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)成本風(fēng)險(xiǎn)、營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)及信用風(fēng)險(xiǎn)。
資金搶大城市、荒小城市：大城市，由于基建基礎(chǔ)已然較好，因此新增需求其實(shí)并未有中小城市來(lái)得大。然而資金方對(duì)大城市項(xiàng)目趨之若鶩，當(dāng)然這也是對(duì)地方政府的信用打分后用腳投票的結(jié)果。
現(xiàn)存項(xiàng)目可能退出：江蘇是率先試點(diǎn)PPP項(xiàng)目的省份，在2014年、2015年期間，共有82個(gè)項(xiàng)目列入省級(jí)PPP項(xiàng)目庫(kù)。
對(duì)此，長(zhǎng)江證券表示，PPP模式若要長(zhǎng)久發(fā)展，仍然需要頂層設(shè)計(jì)逐步清晰，立法落地。
PPP大潮來(lái)襲
中金公司表示，PPP在中國(guó)真正開(kāi)始推廣是在2014年下半年，但推出初期各方圍觀心態(tài)濃重，落地項(xiàng)目寥寥無(wú)幾。這主要是由于PPP作為一種新生事物，政府和社會(huì)資本都需要一個(gè)學(xué)習(xí)過(guò)程。具體來(lái)說(shuō)，初期影響PPP落地的原因包括談判周期長(zhǎng)、對(duì)政府違約的擔(dān)憂、項(xiàng)目收益不高、退出機(jī)制不明確、融資困難等。
項(xiàng)目談判周期長(zhǎng)：在PPP項(xiàng)目中，政府和社會(huì)資本要就風(fēng)險(xiǎn)和收益的分配達(dá)成一致，PPP項(xiàng)目方案設(shè)計(jì)復(fù)雜，沒(méi)有標(biāo)準(zhǔn)化，涉及部門眾多，談判周期顯著增長(zhǎng)，但在談判中，建筑企業(yè)的主觀能動(dòng)性可以發(fā)揮。
擔(dān)憂政府違約：目前對(duì)PPP模式推廣積極的很多是財(cái)政實(shí)力并不夠強(qiáng)的三四線城市、縣級(jí)的政府，它們希望引入社會(huì)資本參與當(dāng)?shù)鼗A(chǔ)設(shè)施建設(shè)，由于PPP項(xiàng)目合作期少則10年，多則30年，投資周期較長(zhǎng)，作為社會(huì)資本，出于對(duì)政府違約的擔(dān)憂，不想?yún)⑴c經(jīng)濟(jì)不發(fā)達(dá)地區(qū)的基建項(xiàng)目。
項(xiàng)目收益不高：一般情況下政府不會(huì)拿出質(zhì)量效益最好的項(xiàng)目與社會(huì)資本合作。目前推出的多數(shù)項(xiàng)目收益情況一般，這些項(xiàng)目往往需要更長(zhǎng)時(shí)間的談判和磋商。在風(fēng)險(xiǎn)和收益分配不能調(diào)和的情況下，項(xiàng)目落地就成了一大難題。
退出機(jī)制不明確：目前PPP模式的退出機(jī)制還不明確，很多以前做BT類投資的基建公司并不做運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)，對(duì)運(yùn)營(yíng)也抱著比較謹(jǐn)慎的態(tài)度。而PPP項(xiàng)目的合作期較長(zhǎng)，因此希望在到期前退出，而目前國(guó)內(nèi)尚未形成完善的退出機(jī)制。
項(xiàng)目融資成本較高：在目前PPP項(xiàng)目推廣過(guò)程中，社會(huì)資本要求的PPP項(xiàng)目收益率一般不低于6%，而信托或者基金等社會(huì)資本介入PPP項(xiàng)目中，資金成本往往也在6%以上，地方政府通過(guò)PPP項(xiàng)目融資的成本遠(yuǎn)高于銀行貸款利率。項(xiàng)目融資成本的差異，造成財(cái)政實(shí)力強(qiáng)的地方政府采用PPP模式積極性并不高。
針對(duì)PPP模式推廣過(guò)程中碰到的問(wèn)題，國(guó)家發(fā)改委、財(cái)政部出臺(tái)了大量政策，以提高私人部門參與熱情，加快項(xiàng)目落地。
針對(duì)項(xiàng)目落地慢的問(wèn)題，明確示范項(xiàng)目條件。財(cái)政部在2015年6月組織PPP示范項(xiàng)目申報(bào)工作的時(shí)候，明確將建立“能進(jìn)能出”的示范項(xiàng)目機(jī)制，對(duì)已列入示范名單的項(xiàng)目，如果一年后仍未進(jìn)入采購(gòu)階段，將被調(diào)出示范項(xiàng)目名單，以此來(lái)加快PPP項(xiàng)目落地。
針對(duì)缺少操作經(jīng)驗(yàn)、案例指導(dǎo)問(wèn)題，公布典型案例。國(guó)家發(fā)改委在2015年7月發(fā)布政府和社會(huì)資本合作典型案例，包含13個(gè)項(xiàng)目，涉及水利設(shè)施、市政設(shè)施、交通設(shè)施、公共服務(wù)、資源環(huán)境等多個(gè)領(lǐng)域，涵蓋BOT、TOT、BOO等多種操作模式。2016年初財(cái)政部已經(jīng)建立PPP綜合信息平臺(tái)，加快推進(jìn)專家?guī)旌晚?xiàng)目庫(kù)建設(shè)在示范項(xiàng)目實(shí)施全過(guò)程中，財(cái)政部相關(guān)司局及PPP中心將進(jìn)行跟蹤指導(dǎo)，推動(dòng)示范項(xiàng)目順利實(shí)施。
針對(duì)PPP項(xiàng)目融資難、融資貴問(wèn)題，推進(jìn)國(guó)開(kāi)行貸款、PPP產(chǎn)業(yè)基金建設(shè)等。國(guó)開(kāi)行和發(fā)改委2015年3月發(fā)布“關(guān)于推進(jìn)開(kāi)發(fā)性金融支持政府和社會(huì)資本合作有關(guān)工作的通知”，其中提到“對(duì)符合條件的PPP項(xiàng)目，貸款期限長(zhǎng)達(dá)30年，貸款利率可適當(dāng)優(yōu)惠”；國(guó)務(wù)院《基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)特許經(jīng)營(yíng)管理辦法》提及國(guó)家鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)為特許經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目提供財(cái)務(wù)顧問(wèn)、融資顧問(wèn)、銀團(tuán)貸款等金融服務(wù)，對(duì)符合條件的項(xiàng)目，最長(zhǎng)貸款期限達(dá)30年；財(cái)政部2015年9月出臺(tái)了PPP項(xiàng)目前期專項(xiàng)補(bǔ)助基金暫行辦法征求意見(jiàn)并擬設(shè)立1800億元的PPP融資支持基金，目前山東、江蘇等省市已成立了PPP產(chǎn)業(yè)基金。
針對(duì)擔(dān)心政府違約問(wèn)題，要求進(jìn)行PPP項(xiàng)目財(cái)政能力論證。2015年4月財(cái)政部發(fā)布《政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目財(cái)政承受能力論證指引》中規(guī)定每一年度全部PPP項(xiàng)目需要從預(yù)算中安排的支出責(zé)任，占一般公共預(yù)算支出比例應(yīng)當(dāng)不超過(guò)10%，這樣可以防止地方政府盲目上馬PPP項(xiàng)目，最終不能支付，有利于保障社會(huì)資本利益。目前在PPP項(xiàng)目完成后，會(huì)到發(fā)改委或財(cái)政廳公開(kāi)備案，接受社會(huì)監(jiān)督，違約率將有大幅下降。
2016年以來(lái)，除財(cái)政部之外，能源局、文化部乃至保監(jiān)會(huì)都開(kāi)始密集出臺(tái)PPP相關(guān)政策。其中，能源局和文化部等部委的加入將PPP模式從傳統(tǒng)的大基建向體育、教育、科技、文化類擴(kuò)散，打開(kāi)PPP模式想象空間。而保監(jiān)會(huì)在7月發(fā)布的《保險(xiǎn)資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目管理辦法》中明確保險(xiǎn)資金投資PPP項(xiàng)目，從資金來(lái)源上為PPP再添動(dòng)力。
中金公司的報(bào)告顯示，隨著支持PPP的相關(guān)政策不斷出臺(tái)，2015年四季度上市公司公告的PPP 項(xiàng)目中標(biāo)量開(kāi)始快速增長(zhǎng)，截至2016年1月、3月、6月底，財(cái)政部PPP示范項(xiàng)目進(jìn)入執(zhí)行階段的數(shù)量比例分別為28%、32%、45%，財(cái)政部項(xiàng)目庫(kù)中非示范項(xiàng)目進(jìn)入執(zhí)行階段的數(shù)量比例分別為4%、5%、7%，呈現(xiàn)明顯的加速落地的態(tài)勢(shì)。
據(jù)全國(guó)PPP綜合信息平臺(tái)項(xiàng)目庫(kù)二季報(bào)顯示，截至6月末，全國(guó)PPP全部入庫(kù)項(xiàng)目9285個(gè)，總投資額10.6萬(wàn)億元，入庫(kù)項(xiàng)目呈逐月增加趨勢(shì)，月均增加457個(gè)。3月末，全國(guó)進(jìn)入執(zhí)行階段的PPP項(xiàng)目達(dá)369個(gè)，6月末則增加至619個(gè)，總投資金額已達(dá)1萬(wàn)億元。
二季度比一季度新增250個(gè)落地項(xiàng)目，增長(zhǎng)67.7%，項(xiàng)目落地率已達(dá)23.8%，表明入庫(kù)項(xiàng)目正在加速落地。從財(cái)政部?jī)膳?32個(gè)示范項(xiàng)目落地情況來(lái)看，截至2016年6月30日處于執(zhí)行階段項(xiàng)目105個(gè)，落地率達(dá)48.4%，與3月末相比，項(xiàng)目落地呈加速趨勢(shì)。
中金公司表示，目前財(cái)政部、發(fā)改委PPP項(xiàng)目庫(kù)規(guī)模分別達(dá)到12萬(wàn)億元和4.2萬(wàn)億元，各省市項(xiàng)目庫(kù)規(guī)模更大。根據(jù)PPP項(xiàng)目采購(gòu)金額不超過(guò)一般公共預(yù)算支出10%來(lái)測(cè)算，未來(lái)10年P(guān)PP項(xiàng)目總投資q金額有望達(dá)到30萬(wàn)億元以上，PPP年均投資金額占到基建投資的13%左右。
從上市公司來(lái)看，根據(jù)民生證券的統(tǒng)計(jì)，2014年6月以來(lái)，A股市場(chǎng)有74家公司參與PPP項(xiàng)目。從所屬行業(yè)看，涵蓋20個(gè)行業(yè)，其中建筑行業(yè)22家，電力及公用事業(yè)16家，兩者占比最大，合計(jì)占51%；從公司性質(zhì)看，民營(yíng)企業(yè)和國(guó)有企業(yè)數(shù)量最多，其中民營(yíng)企業(yè)51家，國(guó)有企業(yè)16家。
上市公司參與的PPP項(xiàng)目多為市政工程、生態(tài)建設(shè)及環(huán)保、交通運(yùn)輸和片區(qū)開(kāi)發(fā)類，其中，市政工程項(xiàng)目占比40.88%，包括排水、污水處理、海綿城市、地下管廊、垃圾處理、城軌建設(shè)等；生態(tài)及環(huán)保建設(shè)占比13.87%，主要為生態(tài)保護(hù)、修復(fù)及環(huán)保工程；交通運(yùn)輸占比12.41%，包括高速公路、鐵路、公路等，片區(qū)開(kāi)發(fā)占比12.41%，包括園區(qū)開(kāi)發(fā)、城鎮(zhèn)化建設(shè)等。
民生證券認(rèn)為，以上幾個(gè)領(lǐng)域項(xiàng)目占比最大的有兩方面原因，一是中國(guó)在交通運(yùn)輸、片區(qū)開(kāi)發(fā)等領(lǐng)域確實(shí)存在一些待補(bǔ)的短板；二是因?yàn)樯鷳B(tài)建設(shè)、環(huán)保、市政工程等領(lǐng)域景氣度較高，上市公司愿意積極參與。
以環(huán)保及市政工程為例，2016年上半年，生態(tài)保護(hù)和環(huán)境治理業(yè)、公共設(shè)施管理業(yè)凈利潤(rùn)增速分別為24.74%、13.72%，均保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，而同期，A股全部上市公司凈利潤(rùn)增速僅為負(fù)的4.59%。
按照銀河證券的判斷，作為經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo)的地產(chǎn)銷量增速自4月份以來(lái)持續(xù)下滑，同期新開(kāi)工面積增速也隨之下滑，而地產(chǎn)銷量增速的下滑傳導(dǎo)至經(jīng)濟(jì)下行存在一定時(shí)滯，因此四季度經(jīng)濟(jì)下行壓力將進(jìn)一步增大，這也將是政策寬松的更好時(shí)間點(diǎn)，基建則是最佳抓手，PPP有望在下半年迎來(lái)新一輪的爆發(fā)。
哪些值得關(guān)注
廣發(fā)證券認(rèn)為，在下半年“寬財(cái)政”預(yù)期下，PPP模式作為拉動(dòng)基建投資的重要手段受到了市場(chǎng)關(guān)注；另外，7月底以來(lái)，政策面上催化事件密集、公司層面PPP訂單轉(zhuǎn)化成業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)，多重因素推動(dòng)了本輪PPP主題的持續(xù)快速上漲。
如果從歷史回溯來(lái)看，PPP模式從2014年下半年起開(kāi)始推廣，多個(gè)PPP示范項(xiàng)目在2015年初陸續(xù)落地并反映到上市公司訂單層面，經(jīng)過(guò)1年左右的前置周期后，進(jìn)入PPP訂單落地及執(zhí)行期，并最終反映到上市公司業(yè)績(jī)層面。
與之相對(duì)應(yīng)的是，PPP主題投資主線也經(jīng)歷了三輪變化：2015年年初市場(chǎng)“炒”的是訂單，2016年二季度“炒”訂單落地及執(zhí)行，2016年7月以來(lái)更多關(guān)注PPP需求釋放背景下，從訂單到業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的邏輯，而由于市場(chǎng)環(huán)境及主流邏輯的不同，三段時(shí)間內(nèi)PPP主題漲幅也呈現(xiàn)出明顯的差異。
2015年年初，PPP仍處于“炒訂單”階段。作為政府投資融資模式轉(zhuǎn)變背景下誕生的新模式，PPP在政策推動(dòng)下逐步開(kāi)展起來(lái)。2014年年底至2015年上半年，上市公司紛紛簽署PPP合約或框架協(xié)議，訂單體量較大的公司股價(jià)實(shí)現(xiàn)快速上行，加上牛市背景，市場(chǎng)給予PPP融資模式創(chuàng)新溢價(jià)，主題漲幅較高。但隨著訂單落地及執(zhí)行的比例低于預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)PPP主題的熱情逐漸冷卻。
2016年3-5月，PPP進(jìn)入訂單落地、執(zhí)行期，市場(chǎng)“將信將疑”，漲幅一般。2016年上半年，多個(gè)PPP項(xiàng)目進(jìn)入落地、執(zhí)行期，但市場(chǎng)擔(dān)憂項(xiàng)目落地率低、缺乏立法、缺少長(zhǎng)線資金支持、新增優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目較少等問(wèn)題，對(duì)PPP主題仍是“將信將疑”態(tài)度，主題整體漲幅一般。
2016年7月以來(lái)，宏觀、微觀層面的信號(hào)均驗(yàn)證了PPP模式的可行性，成為結(jié)構(gòu)性震蕩市下的確定性主線，包括：政策性基金、PPP引導(dǎo)基金出臺(tái)、放寬險(xiǎn)資準(zhǔn)入等推動(dòng)使得PPP融資渠道拓寬；PPP項(xiàng)目的回報(bào)率在“資產(chǎn)配置荒”背景下變得更有吸引力；PPP立法趨于完善，使得政府履約風(fēng)險(xiǎn)降低。微觀層面，PPP龍頭上市公司的業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)進(jìn)一步得到驗(yàn)證，減輕了市場(chǎng)對(duì)PPP主題的擔(dān)憂。
廣發(fā)證券認(rèn)為，2016年以來(lái)市場(chǎng)對(duì)PPP主題的預(yù)期經(jīng)歷了逐漸修復(fù)的過(guò)程。從板塊特征來(lái)看，受益于PPP主題彈性最高的標(biāo)的集中在項(xiàng)目?jī)?chǔ)備規(guī)模較大、訂單落地預(yù)期高、地方政府大力推動(dòng)的建筑工程、園林、環(huán)保等行業(yè)上市公司，其中以拿單能力強(qiáng)、融資成本更低的上市國(guó)企及優(yōu)勢(shì)上市民企為代表；并且從受益順序來(lái)看，市場(chǎng)化程度越低、預(yù)期差越大的建筑工程細(xì)分領(lǐng)域最先修復(fù)；其次是園林，再次是環(huán)保。
然而，PPP主題行情運(yùn)行到當(dāng)前這個(gè)階段，與PPP相關(guān)的前期強(qiáng)勢(shì)板塊(環(huán)保、建筑、園林等)短期漲幅均不低，包括水務(wù)、垃圾發(fā)電在內(nèi)的板塊也實(shí)現(xiàn)了補(bǔ)漲，市場(chǎng)對(duì)PPP主題已開(kāi)始出現(xiàn)“審美疲勞”，近期PPP主題指數(shù)也出現(xiàn)了小幅回調(diào)。
即，在經(jīng)歷近兩個(gè)月的大漲后，投資者對(duì)“寬財(cái)政”背景下PPP訂單加速落地的預(yù)期差已不大，單純靠預(yù)期修復(fù)而配置PPP板塊的邏輯已較難實(shí)現(xiàn)超額收益，后續(xù)PPP主題投資必然進(jìn)入精細(xì)化運(yùn)作階段。
投資者開(kāi)始從僅關(guān)注PPP最直接相關(guān)的基建產(chǎn)業(yè)鏈，轉(zhuǎn)向關(guān)注更豐富的“PPP+”內(nèi)涵，PPP行業(yè)的“擴(kuò)散效應(yīng)”已成為難以忽視的重要話題。
而從政策面上看，9月5日國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議對(duì)財(cái)政“補(bǔ)短板”的表述是PPP模式推廣的一個(gè)重要方向，未來(lái)“補(bǔ)短板”領(lǐng)域的PPP推廣將會(huì)加速，這其中最典型的領(lǐng)域包括：水利水電、城市綜合管廊、海綿城市、社會(huì)資本服務(wù)公共領(lǐng)域(如智慧城市)等；項(xiàng)目庫(kù)來(lái)看，財(cái)政部第三批PPP項(xiàng)目庫(kù)體現(xiàn)“行業(yè)破冰”特征，文化旅游、教育、體育、醫(yī)療、養(yǎng)老等PPP項(xiàng)目的比重有望上升，其中醫(yī)療將成為重點(diǎn)突破領(lǐng)域。
因此，廣發(fā)證券建議將水利、醫(yī)療、智慧城市三個(gè)細(xì)分領(lǐng)域作為PPP“擴(kuò)散效應(yīng)”的重點(diǎn)關(guān)注領(lǐng)域。
廣發(fā)證券認(rèn)為，水利PPP加速推廣具備若干基礎(chǔ)：首先，政策扶持力度較大。9月5日國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議將水利當(dāng)做下一階段財(cái)政“補(bǔ)短板”突破的重要領(lǐng)域，并要求更多引入PPP新模式；其次，水利行業(yè)本身對(duì)PPP需求較高。水利工程項(xiàng)目一般對(duì)水利工程公司的資金要求較高，存在普遍的資金墊付現(xiàn)象。因此，在僅靠政府財(cái)政投入無(wú)法滿足水利建設(shè)資金需求的前提下，引入社會(huì)資本的PPP模式成為推進(jìn)水利的重要抓手。
而從未來(lái)發(fā)展空間看，由于水利行業(yè)本身市場(chǎng)化程度不高，水利PPP項(xiàng)目處于起步階段，規(guī)模較小，增長(zhǎng)空間大。從財(cái)政部PPP項(xiàng)目庫(kù)數(shù)據(jù)看，目前水利建設(shè)入庫(kù)項(xiàng)目462個(gè)，占所有PPP項(xiàng)目的4.54%，行業(yè)排名第八。從階段分布看，識(shí)別階段占據(jù)主導(dǎo)，未來(lái)伴隨落地率提速，水利PPP有望迎來(lái)巨大發(fā)展。
智慧城市PPP也具有需求大、模式具備“可移植性”的特點(diǎn)。
從需求面看，上市公司對(duì)智慧城市PPP接納度不斷提升。智慧城市基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的投資金額大，工期長(zhǎng)，不確定性帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)也大，因此，設(shè)計(jì)合理的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制，讓建設(shè)和運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)在公共部門和私人部門間進(jìn)行合理分擔(dān)具備現(xiàn)實(shí)意義。政府負(fù)責(zé)前期調(diào)查、制定目標(biāo)等，社會(huì)資本則進(jìn)入運(yùn)營(yíng)市場(chǎng)，開(kāi)展各類增值應(yīng)用業(yè)務(wù)，PPP成為智慧城市建設(shè)的重要手段。
從模式的“可移植性”來(lái)看，政府大數(shù)據(jù)為社會(huì)資本提供了變現(xiàn)渠道。智慧城市PPP項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)的收益主要分為兩類：一是通過(guò)平臺(tái)搭建的準(zhǔn)經(jīng)營(yíng)和經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)收益；二是通過(guò)獲得的政府大數(shù)據(jù)變現(xiàn)獲得收益。伴隨政府大數(shù)據(jù)的推進(jìn)，社會(huì)資本可以利用大數(shù)據(jù)開(kāi)拓?cái)?shù)據(jù)交易等獲利渠道，數(shù)據(jù)的后續(xù)增值服務(wù)放大企業(yè)業(yè)績(jī)預(yù)期。
對(duì)于醫(yī)療PPP，廣發(fā)證券認(rèn)為，它的加速推廣具有較強(qiáng)的確定性，后續(xù)可能成為上市公司重點(diǎn)布局的領(lǐng)域。
人口的老齡化、城鎮(zhèn)水平的提高、生活方式的改變、財(cái)富的增長(zhǎng)以及全民醫(yī)保制度的推進(jìn)都正在驅(qū)動(dòng)醫(yī)療這一民生關(guān)鍵領(lǐng)域迅速擴(kuò)容。醫(yī)療作為“補(bǔ)短板”的重要陣地需要配合“寬財(cái)政”實(shí)現(xiàn)突破，引入PPP模式成為一味有效的“良藥”：一方面緩解財(cái)政支出壓力；另一方面醫(yī)療行業(yè)的“供應(yīng)鏈+管理費(fèi)模式”有助于提升企業(yè)議價(jià)能力和毛利率，改善業(yè)績(jī)預(yù)期。
從海外PPP行業(yè)分布看，以項(xiàng)目數(shù)為例，加拿大醫(yī)療PPP項(xiàng)目占比約50%，行業(yè)分布排名居首，英國(guó)占比約20%，排名第二。而財(cái)政部PPP中心項(xiàng)目庫(kù)數(shù)據(jù)顯示，醫(yī)療衛(wèi)生領(lǐng)域PPP項(xiàng)目458個(gè)，占比僅4.50%。
另外，海外各國(guó)家醫(yī)療保障領(lǐng)域的PPP模式較為豐富，有較多可借鑒的成熟經(jīng)驗(yàn)。從醫(yī)療PPP趨勢(shì)來(lái)看，2015年中國(guó)醫(yī)療衛(wèi)生PPP項(xiàng)目?jī)H1例，發(fā)展至今速度之快值得高度重視。《全國(guó)醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)體系規(guī)劃綱要(2015-2020年)》明確指出，鼓勵(lì)公立醫(yī)院與社會(huì)力量以合資合作的方式共同舉辦新的非營(yíng)利性醫(yī)療機(jī)構(gòu)。政策推動(dòng)加上巨大發(fā)展空間，未來(lái)醫(yī)療PPP大發(fā)展前景可期。
因此，醫(yī)療PPP有望成為未來(lái)政策重點(diǎn)扶持的方向，另外發(fā)達(dá)國(guó)家巨大的市場(chǎng)空間驗(yàn)證了醫(yī)療PPP的旺盛需求，在國(guó)內(nèi)醫(yī)療PPP模式趨于成熟的背景下，后續(xù)存在較大的發(fā)展空間。
它就是PPP(Public-Private Partnership)，即公私合作模式，是公共基礎(chǔ)設(shè)施中的一種項(xiàng)目融資模式。在該模式下，鼓勵(lì)私營(yíng)企業(yè)、民營(yíng)資本與政府進(jìn)行合作，參與公共基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)。
隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)壓力變大，貨幣政策寬松邊際效果打折，財(cái)政政策勢(shì)必要發(fā)揮更加重要的作用，基建作為財(cái)政政策最重要的抓手也必定隨之加速。7月底召開(kāi)的中央政治局會(huì)議確定了下半年“寬財(cái)政，穩(wěn)貨幣”的基調(diào)，未來(lái)支持基建相關(guān)投資、民生改善等是財(cái)政政策的重要著力點(diǎn)。
而PPP模式正是撬動(dòng)基建產(chǎn)業(yè)鏈和“寬財(cái)政”政策的“支點(diǎn)”：一方面，基建投資維持在相對(duì)高位，但公共財(cái)政支出似乎已經(jīng)達(dá)到了極限，PPP在拉動(dòng)基建投資的重要性凸顯；另一方面，刺激民間投資或成為財(cái)政政策重點(diǎn)方向，PPP將充當(dāng)主要角色。
在政策的大力推動(dòng)下，PPP正進(jìn)入加速落地期。據(jù)悉，第三批PPP示范項(xiàng)目名單有望近期公布，總投資金額約1萬(wàn)億元。而據(jù)財(cái)政部網(wǎng)站公布的報(bào)告，第一批PPP示范項(xiàng)目總投資金額1800億元；第二批總投資金額6589億元。
同時(shí)，各地PPP項(xiàng)目落地也呈現(xiàn)加速態(tài)勢(shì)，內(nèi)蒙古首條PPP地鐵工程開(kāi)工，投資總額逾200億元；河北推出100個(gè)PPP項(xiàng)目助力京津冀協(xié)同發(fā)展；成都也發(fā)布了2016年第一批PPP推介項(xiàng)目，掀起了新一輪的PPP建設(shè)熱潮。
統(tǒng)計(jì)顯示，目前財(cái)政部、發(fā)改委PPP項(xiàng)目庫(kù)規(guī)模分別達(dá)到12萬(wàn)億元和4.2萬(wàn)億元，各省市項(xiàng)目庫(kù)規(guī)模更大。中金公司測(cè)算，未來(lái)10年P(guān)PP項(xiàng)目總投資金額有望達(dá)到30萬(wàn)億元以上。
在PPP大潮中，以上市公司為代表的龍頭企業(yè)成為最大受益者，市占率將顯著上升，對(duì)業(yè)績(jī)的影響正逐步顯現(xiàn)。
在A股行情如此慘淡的局面下，PPP概念股卻爆發(fā)出了洪荒之力，相關(guān)龍頭公司股價(jià)漲幅高達(dá)100%以上。分析師認(rèn)為，這僅僅是PPP行情的序幕，在未來(lái)3-5年甚至更長(zhǎng)時(shí)間還將持續(xù)。
“寬財(cái)政”支點(diǎn)
中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的“三駕馬車”中，出口依舊疲軟，甚至拖累經(jīng)濟(jì)，上半年凈出口對(duì)GDP增速的拉動(dòng)僅為負(fù)0.7%；消費(fèi)雖然在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中發(fā)揮支撐作用，但增速出現(xiàn)放緩，1-8月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)10.3%，較上年同期下降0.17%；在經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力的環(huán)境下，投資被政府當(dāng)做托底經(jīng)濟(jì)的重要抓手。
擴(kuò)大投資需要寬松的政策環(huán)境，而美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)加息概率提升、抑制資產(chǎn)泡沫、貨幣政策邊際效應(yīng)減小等因素卻制約了貨幣政策再寬松，G20會(huì)議政策基調(diào)也確定為降低貨幣政策權(quán)重，在未來(lái)貨幣政策趨于穩(wěn)健的背景下，穩(wěn)增長(zhǎng)將更多地依靠財(cái)政政策發(fā)力。
東興證券表示，從近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和重要部委表態(tài)來(lái)看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)風(fēng)險(xiǎn)依然較大，且政府在政策上面臨眾多掣肘，尤其是央行。未來(lái)，貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響將逐漸減少，財(cái)政政策將成為刺激經(jīng)濟(jì)的主力，其中撬動(dòng)力強(qiáng)、執(zhí)行動(dòng)作快、項(xiàng)目體量大的財(cái)政政策將成為資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期主題。
事實(shí)上，自2016年以來(lái)，積極財(cái)政政策信號(hào)逐步加強(qiáng)。7月底召開(kāi)的中央政治局會(huì)議再次強(qiáng)調(diào)“發(fā)揮財(cái)政資金效應(yīng)”并“引導(dǎo)社會(huì)資金更多投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)薄弱領(lǐng)域”，至此，下半年經(jīng)濟(jì)調(diào)控“寬財(cái)政，穩(wěn)貨幣”的整體基調(diào)基本確立。
基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資將在穩(wěn)增長(zhǎng)政策中發(fā)揮重要作用，由于房地產(chǎn)投資面臨回落壓力，制造業(yè)投資持續(xù)疲弱，通過(guò)基建托底經(jīng)濟(jì)在相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)將會(huì)持續(xù)。
但是，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資在穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的同時(shí)，也成為地方政府最大的負(fù)債來(lái)源。中金公司報(bào)告顯示，從2013 年6月的《全國(guó)政府性債務(wù)審計(jì)結(jié)果》來(lái)看，用于市政建設(shè)、土地收儲(chǔ)、交通運(yùn)輸、保障性住房等基礎(chǔ)性公益性項(xiàng)目的支出占總債務(wù)的87%，隨著基礎(chǔ)設(shè)施蓬勃發(fā)展的是不斷累積的地方債務(wù)。
而且，在2015年新預(yù)算法正式實(shí)施后，受到政府投資融資模式轉(zhuǎn)變，原有政府投融資模式走向盡頭，面對(duì)年均超過(guò)10萬(wàn)億級(jí)別的基建投資需求，為政府和社會(huì)資本合作的PPP機(jī)制打開(kāi)了廣闊的空間。
廣發(fā)證券認(rèn)為，在“寬財(cái)政”的背景下，PPP模式成為了撬動(dòng)基建產(chǎn)業(yè)鏈和“寬財(cái)政”政策的“支點(diǎn)”。從公共財(cái)政支出預(yù)算增速與基建投資增速結(jié)合起來(lái)來(lái)看，PPP加速落地有其內(nèi)在的必然邏輯。
一方面，“穩(wěn)增長(zhǎng)”壓力加大的背后是基建投資增速需要維持在相對(duì)高位，2016年以來(lái)基建投資增速也一直保持上升態(tài)勢(shì)，上半年累計(jì)增速高達(dá)20.33%，相比往年增速有所回升。
而另一方面，從財(cái)政拉動(dòng)基建的角度來(lái)看，在“基建投資/財(cái)政支出”維持在相對(duì)穩(wěn)定的條件下(2014/2015年保持穩(wěn)定的0.75左右水平)，公共財(cái)政支出似乎已經(jīng)達(dá)到了極限——要求的增速接近20%，遠(yuǎn)超年度預(yù)算的增速。
因此，廣發(fā)證券判斷，在合理控制財(cái)政赤字的情況下，下半年可能將更多地發(fā)揮專項(xiàng)建設(shè)基金、城投債、PPP等準(zhǔn)財(cái)政手段的調(diào)節(jié)作用。
廣發(fā)證券還認(rèn)為，在民間投資低迷之下，PPP還將充當(dāng)刺激民間投資的主要角色。
2016年以來(lái)，民間投資增速下滑，尤其在5-7月份增速表現(xiàn)低迷，前7個(gè)月全國(guó)民間投資增速為2.1%，創(chuàng)下多年以來(lái)新低。而民間投資是穩(wěn)增長(zhǎng)、保就業(yè)，同時(shí)推進(jìn)結(jié)構(gòu)性改革，助力經(jīng)濟(jì)提質(zhì)增效升級(jí)的重要手段，海南、河南、貴州等各地在召開(kāi)促進(jìn)民間投資會(huì)議的同時(shí)，也公布了新的PPP項(xiàng)目，寄望于借助PPP作為主要引資手段。未來(lái)在“寬財(cái)政”的整體基調(diào)下，PPP對(duì)于帶動(dòng)民間投資具有不可替代的重要作用。
PPP模式優(yōu)勢(shì)
PPP廣義上泛指所有公共部門與私人部門為提供公共產(chǎn)品或服務(wù)而建立的各種合作關(guān)系，涵蓋服務(wù)外包、租賃、期限內(nèi)剝離、狹義PPP等多種合作渠道。狹義的PPP模式則是指政府和社會(huì)資本通過(guò)股權(quán)合作的方式共同設(shè)立特殊目的公司(SPV)開(kāi)展項(xiàng)目，進(jìn)行設(shè)施建設(shè)及后期運(yùn)營(yíng)維護(hù)和用戶服務(wù)，雙方根據(jù)項(xiàng)目公司經(jīng)營(yíng)成果按持股比例分享收益，承擔(dān)費(fèi)用和相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)；一定經(jīng)營(yíng)期滿后，再將建設(shè)項(xiàng)目無(wú)償或低價(jià)移交給政府。
廣發(fā)證券認(rèn)為，PPP與傳統(tǒng)的政府項(xiàng)目融資模式最根本的不同之處，在于強(qiáng)調(diào)社會(huì)資本深度切入公共項(xiàng)目的全生命周期，不僅停留在項(xiàng)目建設(shè)、運(yùn)營(yíng)和服務(wù)等單一階段，而是從立項(xiàng)、規(guī)劃、設(shè)計(jì)等階段即開(kāi)始介入。
對(duì)于社會(huì)資本方而言，社會(huì)資本參與公共項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)的深入度不斷加大，從外包建設(shè)到特許經(jīng)營(yíng)，再到部分持股。社會(huì)資本從公共項(xiàng)目外部的債權(quán)人角色逐漸轉(zhuǎn)型，公私合營(yíng)模式下社會(huì)資本將分擔(dān)更多的項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也享有更大的項(xiàng)目收益權(quán)。
對(duì)于政府端而言，通過(guò)引入社會(huì)資本投資，政府降低自身投入資金的同時(shí)也分散了一部分的運(yùn)營(yíng)壓力，充分調(diào)動(dòng)了閑散資金的流動(dòng)，最大化資金運(yùn)營(yíng)效率。因此，PPP模式本身就是降低政府財(cái)政壓力的重要舉措之一。
在PPP合作模式下，政府和企業(yè)都是全程參與，雙方合作的時(shí)間更長(zhǎng)，信息也更對(duì)稱。相比于傳統(tǒng)融資模式，這種政企深度合作的形式具有顯著的優(yōu)點(diǎn)，政府和企業(yè)利益共享，風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)，有效提高項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)效率。
項(xiàng)目初期就可以保障資金到位。大型基建項(xiàng)目和公共服務(wù)供給都需要消耗大量資金，許多財(cái)政緊張的地方由于融資難而導(dǎo)致公共服務(wù)設(shè)施建設(shè)長(zhǎng)期落后。而PPP模式使得更多社會(huì)資本可以進(jìn)入公共服務(wù)領(lǐng)域，從而充分調(diào)動(dòng)社會(huì)閑散資金的活力，為地方基建提供資金支持。
統(tǒng)一政府和社會(huì)資本的目標(biāo)。在PPP模式下，政府和社會(huì)資本都具有項(xiàng)目收益權(quán)，有利于兩者因共同的利益一起致力于項(xiàng)目更好的開(kāi)發(fā)運(yùn)營(yíng)，能有效改善地方政府機(jī)構(gòu)決策效率低下、社會(huì)資本關(guān)注私利忽略服務(wù)質(zhì)量的弊病。
有效防止過(guò)度的政府投資。在地方競(jìng)標(biāo)賽等官員業(yè)績(jī)考核壓力下，一些地方政府傾向于過(guò)度地進(jìn)行基礎(chǔ)建設(shè)和公共服務(wù)供給，從而造成資源的浪費(fèi)。而在公私合營(yíng)的PPP模式下，項(xiàng)目投資的決策需要政府和社會(huì)資本共同進(jìn)行，社會(huì)資本天然的逐利本性有助于事先淘汰那些明顯不符合資源配置效率的公共項(xiàng)目。
分擔(dān)政府項(xiàng)目建設(shè)的風(fēng)險(xiǎn)。傳統(tǒng)的地方政府建設(shè)融資中，地方政府以自身信用進(jìn)行融資，再委托社會(huì)資本或自行進(jìn)行項(xiàng)目建設(shè)、運(yùn)營(yíng)等，一旦項(xiàng)目推進(jìn)過(guò)程中出現(xiàn)問(wèn)題，地方政府需要獨(dú)立承擔(dān)所有的償債風(fēng)險(xiǎn)。而地方政府缺少完善的破產(chǎn)機(jī)制，導(dǎo)致地方財(cái)政呆賬壞賬頻發(fā)。而PPP模式雖然要向社會(huì)資本方分配一定的項(xiàng)目利潤(rùn)，但同時(shí)也可以有效分散項(xiàng)目的部分風(fēng)險(xiǎn)，更合理地保障政府機(jī)關(guān)的資金安全。
除了上述優(yōu)勢(shì)之外，在微觀層次上，國(guó)泰君安認(rèn)為，PPP模式有望從兩方面改善公司業(yè)績(jī)：收入端上，PPP項(xiàng)目體量大，平均單體規(guī)模7.9億元，占上市公司營(yíng)收79%，可大幅擴(kuò)大營(yíng)收規(guī)模；成本端上，PPP模式通過(guò)SPV將資金杠桿提高至7倍，可大幅降低公司墊資，并獲得低息融資，壓縮財(cái)務(wù)成本。
民生證券則認(rèn)為，上市公司參與PPP項(xiàng)目熱情來(lái)自三個(gè)方面，一是社會(huì)資本對(duì)PPP的年化收益率要求一般在7%-10%之間，而10年期國(guó)債收益率僅為2.7%左右，相比之下PPP收益穩(wěn)定且較可觀；二是在運(yùn)營(yíng)、技術(shù)及融資等方面具備突出優(yōu)勢(shì)的企業(yè)，將通過(guò)參與PPP項(xiàng)目進(jìn)一步提升市場(chǎng)占有率，進(jìn)而增厚公司業(yè)績(jī)；三是通過(guò)PPP合作，企業(yè)可以與政府建立良好的合作關(guān)系，提升項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)效率。
市場(chǎng)對(duì)于PPP也并非完全都是贊歌，有分析認(rèn)為，中央與地方政府不斷博弈的核心就是要控制住地方政府投資沖動(dòng)，限制地方政府債務(wù)，而PPP項(xiàng)目不外乎把一個(gè)過(guò)去3-5年建設(shè)期結(jié)束就需要付款的基建項(xiàng)目變成了一個(gè)更改名目可以用20年分期付款的，并且不計(jì)入地方政府債務(wù)的“影子銀行”模式。
對(duì)此，長(zhǎng)江證券也指出，PPP并非完美，目前仍然有部分問(wèn)題有待解決。
如，PPP項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的分擔(dān)：這類風(fēng)險(xiǎn)包括政策法律風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)成本風(fēng)險(xiǎn)、營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)及信用風(fēng)險(xiǎn)。
資金搶大城市、荒小城市：大城市，由于基建基礎(chǔ)已然較好，因此新增需求其實(shí)并未有中小城市來(lái)得大。然而資金方對(duì)大城市項(xiàng)目趨之若鶩，當(dāng)然這也是對(duì)地方政府的信用打分后用腳投票的結(jié)果。
現(xiàn)存項(xiàng)目可能退出：江蘇是率先試點(diǎn)PPP項(xiàng)目的省份，在2014年、2015年期間，共有82個(gè)項(xiàng)目列入省級(jí)PPP項(xiàng)目庫(kù)。
對(duì)此，長(zhǎng)江證券表示，PPP模式若要長(zhǎng)久發(fā)展，仍然需要頂層設(shè)計(jì)逐步清晰，立法落地。
PPP大潮來(lái)襲
中金公司表示，PPP在中國(guó)真正開(kāi)始推廣是在2014年下半年，但推出初期各方圍觀心態(tài)濃重，落地項(xiàng)目寥寥無(wú)幾。這主要是由于PPP作為一種新生事物，政府和社會(huì)資本都需要一個(gè)學(xué)習(xí)過(guò)程。具體來(lái)說(shuō)，初期影響PPP落地的原因包括談判周期長(zhǎng)、對(duì)政府違約的擔(dān)憂、項(xiàng)目收益不高、退出機(jī)制不明確、融資困難等。
項(xiàng)目談判周期長(zhǎng)：在PPP項(xiàng)目中，政府和社會(huì)資本要就風(fēng)險(xiǎn)和收益的分配達(dá)成一致，PPP項(xiàng)目方案設(shè)計(jì)復(fù)雜，沒(méi)有標(biāo)準(zhǔn)化，涉及部門眾多，談判周期顯著增長(zhǎng)，但在談判中，建筑企業(yè)的主觀能動(dòng)性可以發(fā)揮。
擔(dān)憂政府違約：目前對(duì)PPP模式推廣積極的很多是財(cái)政實(shí)力并不夠強(qiáng)的三四線城市、縣級(jí)的政府，它們希望引入社會(huì)資本參與當(dāng)?shù)鼗A(chǔ)設(shè)施建設(shè)，由于PPP項(xiàng)目合作期少則10年，多則30年，投資周期較長(zhǎng)，作為社會(huì)資本，出于對(duì)政府違約的擔(dān)憂，不想?yún)⑴c經(jīng)濟(jì)不發(fā)達(dá)地區(qū)的基建項(xiàng)目。
項(xiàng)目收益不高：一般情況下政府不會(huì)拿出質(zhì)量效益最好的項(xiàng)目與社會(huì)資本合作。目前推出的多數(shù)項(xiàng)目收益情況一般，這些項(xiàng)目往往需要更長(zhǎng)時(shí)間的談判和磋商。在風(fēng)險(xiǎn)和收益分配不能調(diào)和的情況下，項(xiàng)目落地就成了一大難題。
退出機(jī)制不明確：目前PPP模式的退出機(jī)制還不明確，很多以前做BT類投資的基建公司并不做運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)，對(duì)運(yùn)營(yíng)也抱著比較謹(jǐn)慎的態(tài)度。而PPP項(xiàng)目的合作期較長(zhǎng)，因此希望在到期前退出，而目前國(guó)內(nèi)尚未形成完善的退出機(jī)制。
項(xiàng)目融資成本較高：在目前PPP項(xiàng)目推廣過(guò)程中，社會(huì)資本要求的PPP項(xiàng)目收益率一般不低于6%，而信托或者基金等社會(huì)資本介入PPP項(xiàng)目中，資金成本往往也在6%以上，地方政府通過(guò)PPP項(xiàng)目融資的成本遠(yuǎn)高于銀行貸款利率。項(xiàng)目融資成本的差異，造成財(cái)政實(shí)力強(qiáng)的地方政府采用PPP模式積極性并不高。
針對(duì)PPP模式推廣過(guò)程中碰到的問(wèn)題，國(guó)家發(fā)改委、財(cái)政部出臺(tái)了大量政策，以提高私人部門參與熱情，加快項(xiàng)目落地。
針對(duì)項(xiàng)目落地慢的問(wèn)題，明確示范項(xiàng)目條件。財(cái)政部在2015年6月組織PPP示范項(xiàng)目申報(bào)工作的時(shí)候，明確將建立“能進(jìn)能出”的示范項(xiàng)目機(jī)制，對(duì)已列入示范名單的項(xiàng)目，如果一年后仍未進(jìn)入采購(gòu)階段，將被調(diào)出示范項(xiàng)目名單，以此來(lái)加快PPP項(xiàng)目落地。
針對(duì)缺少操作經(jīng)驗(yàn)、案例指導(dǎo)問(wèn)題，公布典型案例。國(guó)家發(fā)改委在2015年7月發(fā)布政府和社會(huì)資本合作典型案例，包含13個(gè)項(xiàng)目，涉及水利設(shè)施、市政設(shè)施、交通設(shè)施、公共服務(wù)、資源環(huán)境等多個(gè)領(lǐng)域，涵蓋BOT、TOT、BOO等多種操作模式。2016年初財(cái)政部已經(jīng)建立PPP綜合信息平臺(tái)，加快推進(jìn)專家?guī)旌晚?xiàng)目庫(kù)建設(shè)在示范項(xiàng)目實(shí)施全過(guò)程中，財(cái)政部相關(guān)司局及PPP中心將進(jìn)行跟蹤指導(dǎo)，推動(dòng)示范項(xiàng)目順利實(shí)施。
針對(duì)PPP項(xiàng)目融資難、融資貴問(wèn)題，推進(jìn)國(guó)開(kāi)行貸款、PPP產(chǎn)業(yè)基金建設(shè)等。國(guó)開(kāi)行和發(fā)改委2015年3月發(fā)布“關(guān)于推進(jìn)開(kāi)發(fā)性金融支持政府和社會(huì)資本合作有關(guān)工作的通知”，其中提到“對(duì)符合條件的PPP項(xiàng)目，貸款期限長(zhǎng)達(dá)30年，貸款利率可適當(dāng)優(yōu)惠”；國(guó)務(wù)院《基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)特許經(jīng)營(yíng)管理辦法》提及國(guó)家鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)為特許經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目提供財(cái)務(wù)顧問(wèn)、融資顧問(wèn)、銀團(tuán)貸款等金融服務(wù)，對(duì)符合條件的項(xiàng)目，最長(zhǎng)貸款期限達(dá)30年；財(cái)政部2015年9月出臺(tái)了PPP項(xiàng)目前期專項(xiàng)補(bǔ)助基金暫行辦法征求意見(jiàn)并擬設(shè)立1800億元的PPP融資支持基金，目前山東、江蘇等省市已成立了PPP產(chǎn)業(yè)基金。
針對(duì)擔(dān)心政府違約問(wèn)題，要求進(jìn)行PPP項(xiàng)目財(cái)政能力論證。2015年4月財(cái)政部發(fā)布《政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目財(cái)政承受能力論證指引》中規(guī)定每一年度全部PPP項(xiàng)目需要從預(yù)算中安排的支出責(zé)任，占一般公共預(yù)算支出比例應(yīng)當(dāng)不超過(guò)10%，這樣可以防止地方政府盲目上馬PPP項(xiàng)目，最終不能支付，有利于保障社會(huì)資本利益。目前在PPP項(xiàng)目完成后，會(huì)到發(fā)改委或財(cái)政廳公開(kāi)備案，接受社會(huì)監(jiān)督，違約率將有大幅下降。
2016年以來(lái)，除財(cái)政部之外，能源局、文化部乃至保監(jiān)會(huì)都開(kāi)始密集出臺(tái)PPP相關(guān)政策。其中，能源局和文化部等部委的加入將PPP模式從傳統(tǒng)的大基建向體育、教育、科技、文化類擴(kuò)散，打開(kāi)PPP模式想象空間。而保監(jiān)會(huì)在7月發(fā)布的《保險(xiǎn)資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目管理辦法》中明確保險(xiǎn)資金投資PPP項(xiàng)目，從資金來(lái)源上為PPP再添動(dòng)力。
中金公司的報(bào)告顯示，隨著支持PPP的相關(guān)政策不斷出臺(tái)，2015年四季度上市公司公告的PPP 項(xiàng)目中標(biāo)量開(kāi)始快速增長(zhǎng)，截至2016年1月、3月、6月底，財(cái)政部PPP示范項(xiàng)目進(jìn)入執(zhí)行階段的數(shù)量比例分別為28%、32%、45%，財(cái)政部項(xiàng)目庫(kù)中非示范項(xiàng)目進(jìn)入執(zhí)行階段的數(shù)量比例分別為4%、5%、7%，呈現(xiàn)明顯的加速落地的態(tài)勢(shì)。
據(jù)全國(guó)PPP綜合信息平臺(tái)項(xiàng)目庫(kù)二季報(bào)顯示，截至6月末，全國(guó)PPP全部入庫(kù)項(xiàng)目9285個(gè)，總投資額10.6萬(wàn)億元，入庫(kù)項(xiàng)目呈逐月增加趨勢(shì)，月均增加457個(gè)。3月末，全國(guó)進(jìn)入執(zhí)行階段的PPP項(xiàng)目達(dá)369個(gè)，6月末則增加至619個(gè)，總投資金額已達(dá)1萬(wàn)億元。
二季度比一季度新增250個(gè)落地項(xiàng)目，增長(zhǎng)67.7%，項(xiàng)目落地率已達(dá)23.8%，表明入庫(kù)項(xiàng)目正在加速落地。從財(cái)政部?jī)膳?32個(gè)示范項(xiàng)目落地情況來(lái)看，截至2016年6月30日處于執(zhí)行階段項(xiàng)目105個(gè)，落地率達(dá)48.4%，與3月末相比，項(xiàng)目落地呈加速趨勢(shì)。
中金公司表示，目前財(cái)政部、發(fā)改委PPP項(xiàng)目庫(kù)規(guī)模分別達(dá)到12萬(wàn)億元和4.2萬(wàn)億元，各省市項(xiàng)目庫(kù)規(guī)模更大。根據(jù)PPP項(xiàng)目采購(gòu)金額不超過(guò)一般公共預(yù)算支出10%來(lái)測(cè)算，未來(lái)10年P(guān)PP項(xiàng)目總投資q金額有望達(dá)到30萬(wàn)億元以上，PPP年均投資金額占到基建投資的13%左右。
從上市公司來(lái)看，根據(jù)民生證券的統(tǒng)計(jì)，2014年6月以來(lái)，A股市場(chǎng)有74家公司參與PPP項(xiàng)目。從所屬行業(yè)看，涵蓋20個(gè)行業(yè)，其中建筑行業(yè)22家，電力及公用事業(yè)16家，兩者占比最大，合計(jì)占51%；從公司性質(zhì)看，民營(yíng)企業(yè)和國(guó)有企業(yè)數(shù)量最多，其中民營(yíng)企業(yè)51家，國(guó)有企業(yè)16家。
上市公司參與的PPP項(xiàng)目多為市政工程、生態(tài)建設(shè)及環(huán)保、交通運(yùn)輸和片區(qū)開(kāi)發(fā)類，其中，市政工程項(xiàng)目占比40.88%，包括排水、污水處理、海綿城市、地下管廊、垃圾處理、城軌建設(shè)等；生態(tài)及環(huán)保建設(shè)占比13.87%，主要為生態(tài)保護(hù)、修復(fù)及環(huán)保工程；交通運(yùn)輸占比12.41%，包括高速公路、鐵路、公路等，片區(qū)開(kāi)發(fā)占比12.41%，包括園區(qū)開(kāi)發(fā)、城鎮(zhèn)化建設(shè)等。
民生證券認(rèn)為，以上幾個(gè)領(lǐng)域項(xiàng)目占比最大的有兩方面原因，一是中國(guó)在交通運(yùn)輸、片區(qū)開(kāi)發(fā)等領(lǐng)域確實(shí)存在一些待補(bǔ)的短板；二是因?yàn)樯鷳B(tài)建設(shè)、環(huán)保、市政工程等領(lǐng)域景氣度較高，上市公司愿意積極參與。
以環(huán)保及市政工程為例，2016年上半年，生態(tài)保護(hù)和環(huán)境治理業(yè)、公共設(shè)施管理業(yè)凈利潤(rùn)增速分別為24.74%、13.72%，均保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，而同期，A股全部上市公司凈利潤(rùn)增速僅為負(fù)的4.59%。
按照銀河證券的判斷，作為經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo)的地產(chǎn)銷量增速自4月份以來(lái)持續(xù)下滑，同期新開(kāi)工面積增速也隨之下滑，而地產(chǎn)銷量增速的下滑傳導(dǎo)至經(jīng)濟(jì)下行存在一定時(shí)滯，因此四季度經(jīng)濟(jì)下行壓力將進(jìn)一步增大，這也將是政策寬松的更好時(shí)間點(diǎn)，基建則是最佳抓手，PPP有望在下半年迎來(lái)新一輪的爆發(fā)。
哪些值得關(guān)注
廣發(fā)證券認(rèn)為，在下半年“寬財(cái)政”預(yù)期下，PPP模式作為拉動(dòng)基建投資的重要手段受到了市場(chǎng)關(guān)注；另外，7月底以來(lái)，政策面上催化事件密集、公司層面PPP訂單轉(zhuǎn)化成業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)，多重因素推動(dòng)了本輪PPP主題的持續(xù)快速上漲。
如果從歷史回溯來(lái)看，PPP模式從2014年下半年起開(kāi)始推廣，多個(gè)PPP示范項(xiàng)目在2015年初陸續(xù)落地并反映到上市公司訂單層面，經(jīng)過(guò)1年左右的前置周期后，進(jìn)入PPP訂單落地及執(zhí)行期，并最終反映到上市公司業(yè)績(jī)層面。
與之相對(duì)應(yīng)的是，PPP主題投資主線也經(jīng)歷了三輪變化：2015年年初市場(chǎng)“炒”的是訂單，2016年二季度“炒”訂單落地及執(zhí)行，2016年7月以來(lái)更多關(guān)注PPP需求釋放背景下，從訂單到業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的邏輯，而由于市場(chǎng)環(huán)境及主流邏輯的不同，三段時(shí)間內(nèi)PPP主題漲幅也呈現(xiàn)出明顯的差異。
2015年年初，PPP仍處于“炒訂單”階段。作為政府投資融資模式轉(zhuǎn)變背景下誕生的新模式，PPP在政策推動(dòng)下逐步開(kāi)展起來(lái)。2014年年底至2015年上半年，上市公司紛紛簽署PPP合約或框架協(xié)議，訂單體量較大的公司股價(jià)實(shí)現(xiàn)快速上行，加上牛市背景，市場(chǎng)給予PPP融資模式創(chuàng)新溢價(jià)，主題漲幅較高。但隨著訂單落地及執(zhí)行的比例低于預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)PPP主題的熱情逐漸冷卻。
2016年3-5月，PPP進(jìn)入訂單落地、執(zhí)行期，市場(chǎng)“將信將疑”，漲幅一般。2016年上半年，多個(gè)PPP項(xiàng)目進(jìn)入落地、執(zhí)行期，但市場(chǎng)擔(dān)憂項(xiàng)目落地率低、缺乏立法、缺少長(zhǎng)線資金支持、新增優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目較少等問(wèn)題，對(duì)PPP主題仍是“將信將疑”態(tài)度，主題整體漲幅一般。
2016年7月以來(lái)，宏觀、微觀層面的信號(hào)均驗(yàn)證了PPP模式的可行性，成為結(jié)構(gòu)性震蕩市下的確定性主線，包括：政策性基金、PPP引導(dǎo)基金出臺(tái)、放寬險(xiǎn)資準(zhǔn)入等推動(dòng)使得PPP融資渠道拓寬；PPP項(xiàng)目的回報(bào)率在“資產(chǎn)配置荒”背景下變得更有吸引力；PPP立法趨于完善，使得政府履約風(fēng)險(xiǎn)降低。微觀層面，PPP龍頭上市公司的業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)進(jìn)一步得到驗(yàn)證，減輕了市場(chǎng)對(duì)PPP主題的擔(dān)憂。
廣發(fā)證券認(rèn)為，2016年以來(lái)市場(chǎng)對(duì)PPP主題的預(yù)期經(jīng)歷了逐漸修復(fù)的過(guò)程。從板塊特征來(lái)看，受益于PPP主題彈性最高的標(biāo)的集中在項(xiàng)目?jī)?chǔ)備規(guī)模較大、訂單落地預(yù)期高、地方政府大力推動(dòng)的建筑工程、園林、環(huán)保等行業(yè)上市公司，其中以拿單能力強(qiáng)、融資成本更低的上市國(guó)企及優(yōu)勢(shì)上市民企為代表；并且從受益順序來(lái)看，市場(chǎng)化程度越低、預(yù)期差越大的建筑工程細(xì)分領(lǐng)域最先修復(fù)；其次是園林，再次是環(huán)保。
然而，PPP主題行情運(yùn)行到當(dāng)前這個(gè)階段，與PPP相關(guān)的前期強(qiáng)勢(shì)板塊(環(huán)保、建筑、園林等)短期漲幅均不低，包括水務(wù)、垃圾發(fā)電在內(nèi)的板塊也實(shí)現(xiàn)了補(bǔ)漲，市場(chǎng)對(duì)PPP主題已開(kāi)始出現(xiàn)“審美疲勞”，近期PPP主題指數(shù)也出現(xiàn)了小幅回調(diào)。
即，在經(jīng)歷近兩個(gè)月的大漲后，投資者對(duì)“寬財(cái)政”背景下PPP訂單加速落地的預(yù)期差已不大，單純靠預(yù)期修復(fù)而配置PPP板塊的邏輯已較難實(shí)現(xiàn)超額收益，后續(xù)PPP主題投資必然進(jìn)入精細(xì)化運(yùn)作階段。
投資者開(kāi)始從僅關(guān)注PPP最直接相關(guān)的基建產(chǎn)業(yè)鏈，轉(zhuǎn)向關(guān)注更豐富的“PPP+”內(nèi)涵，PPP行業(yè)的“擴(kuò)散效應(yīng)”已成為難以忽視的重要話題。
而從政策面上看，9月5日國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議對(duì)財(cái)政“補(bǔ)短板”的表述是PPP模式推廣的一個(gè)重要方向，未來(lái)“補(bǔ)短板”領(lǐng)域的PPP推廣將會(huì)加速，這其中最典型的領(lǐng)域包括：水利水電、城市綜合管廊、海綿城市、社會(huì)資本服務(wù)公共領(lǐng)域(如智慧城市)等；項(xiàng)目庫(kù)來(lái)看，財(cái)政部第三批PPP項(xiàng)目庫(kù)體現(xiàn)“行業(yè)破冰”特征，文化旅游、教育、體育、醫(yī)療、養(yǎng)老等PPP項(xiàng)目的比重有望上升，其中醫(yī)療將成為重點(diǎn)突破領(lǐng)域。
因此，廣發(fā)證券建議將水利、醫(yī)療、智慧城市三個(gè)細(xì)分領(lǐng)域作為PPP“擴(kuò)散效應(yīng)”的重點(diǎn)關(guān)注領(lǐng)域。
廣發(fā)證券認(rèn)為，水利PPP加速推廣具備若干基礎(chǔ)：首先，政策扶持力度較大。9月5日國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議將水利當(dāng)做下一階段財(cái)政“補(bǔ)短板”突破的重要領(lǐng)域，并要求更多引入PPP新模式；其次，水利行業(yè)本身對(duì)PPP需求較高。水利工程項(xiàng)目一般對(duì)水利工程公司的資金要求較高，存在普遍的資金墊付現(xiàn)象。因此，在僅靠政府財(cái)政投入無(wú)法滿足水利建設(shè)資金需求的前提下，引入社會(huì)資本的PPP模式成為推進(jìn)水利的重要抓手。
而從未來(lái)發(fā)展空間看，由于水利行業(yè)本身市場(chǎng)化程度不高，水利PPP項(xiàng)目處于起步階段，規(guī)模較小，增長(zhǎng)空間大。從財(cái)政部PPP項(xiàng)目庫(kù)數(shù)據(jù)看，目前水利建設(shè)入庫(kù)項(xiàng)目462個(gè)，占所有PPP項(xiàng)目的4.54%，行業(yè)排名第八。從階段分布看，識(shí)別階段占據(jù)主導(dǎo)，未來(lái)伴隨落地率提速，水利PPP有望迎來(lái)巨大發(fā)展。
智慧城市PPP也具有需求大、模式具備“可移植性”的特點(diǎn)。
從需求面看，上市公司對(duì)智慧城市PPP接納度不斷提升。智慧城市基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的投資金額大，工期長(zhǎng)，不確定性帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)也大，因此，設(shè)計(jì)合理的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制，讓建設(shè)和運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)在公共部門和私人部門間進(jìn)行合理分擔(dān)具備現(xiàn)實(shí)意義。政府負(fù)責(zé)前期調(diào)查、制定目標(biāo)等，社會(huì)資本則進(jìn)入運(yùn)營(yíng)市場(chǎng)，開(kāi)展各類增值應(yīng)用業(yè)務(wù)，PPP成為智慧城市建設(shè)的重要手段。
從模式的“可移植性”來(lái)看，政府大數(shù)據(jù)為社會(huì)資本提供了變現(xiàn)渠道。智慧城市PPP項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)的收益主要分為兩類：一是通過(guò)平臺(tái)搭建的準(zhǔn)經(jīng)營(yíng)和經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)收益；二是通過(guò)獲得的政府大數(shù)據(jù)變現(xiàn)獲得收益。伴隨政府大數(shù)據(jù)的推進(jìn)，社會(huì)資本可以利用大數(shù)據(jù)開(kāi)拓?cái)?shù)據(jù)交易等獲利渠道，數(shù)據(jù)的后續(xù)增值服務(wù)放大企業(yè)業(yè)績(jī)預(yù)期。
對(duì)于醫(yī)療PPP，廣發(fā)證券認(rèn)為，它的加速推廣具有較強(qiáng)的確定性，后續(xù)可能成為上市公司重點(diǎn)布局的領(lǐng)域。
人口的老齡化、城鎮(zhèn)水平的提高、生活方式的改變、財(cái)富的增長(zhǎng)以及全民醫(yī)保制度的推進(jìn)都正在驅(qū)動(dòng)醫(yī)療這一民生關(guān)鍵領(lǐng)域迅速擴(kuò)容。醫(yī)療作為“補(bǔ)短板”的重要陣地需要配合“寬財(cái)政”實(shí)現(xiàn)突破，引入PPP模式成為一味有效的“良藥”：一方面緩解財(cái)政支出壓力；另一方面醫(yī)療行業(yè)的“供應(yīng)鏈+管理費(fèi)模式”有助于提升企業(yè)議價(jià)能力和毛利率，改善業(yè)績(jī)預(yù)期。
從海外PPP行業(yè)分布看，以項(xiàng)目數(shù)為例，加拿大醫(yī)療PPP項(xiàng)目占比約50%，行業(yè)分布排名居首，英國(guó)占比約20%，排名第二。而財(cái)政部PPP中心項(xiàng)目庫(kù)數(shù)據(jù)顯示，醫(yī)療衛(wèi)生領(lǐng)域PPP項(xiàng)目458個(gè)，占比僅4.50%。
另外，海外各國(guó)家醫(yī)療保障領(lǐng)域的PPP模式較為豐富，有較多可借鑒的成熟經(jīng)驗(yàn)。從醫(yī)療PPP趨勢(shì)來(lái)看，2015年中國(guó)醫(yī)療衛(wèi)生PPP項(xiàng)目?jī)H1例，發(fā)展至今速度之快值得高度重視。《全國(guó)醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)體系規(guī)劃綱要(2015-2020年)》明確指出，鼓勵(lì)公立醫(yī)院與社會(huì)力量以合資合作的方式共同舉辦新的非營(yíng)利性醫(yī)療機(jī)構(gòu)。政策推動(dòng)加上巨大發(fā)展空間，未來(lái)醫(yī)療PPP大發(fā)展前景可期。
因此，醫(yī)療PPP有望成為未來(lái)政策重點(diǎn)扶持的方向，另外發(fā)達(dá)國(guó)家巨大的市場(chǎng)空間驗(yàn)證了醫(yī)療PPP的旺盛需求，在國(guó)內(nèi)醫(yī)療PPP模式趨于成熟的背景下，后續(xù)存在較大的發(fā)展空間。
